El plan vasco para blindar Talgo: una operación de protección industrial financieramente compleja

Resumir los últimos veinticuatro meses de Talgo en un titular se antoja complicado. Desde finales de 2022, cuando Trilantic, primer accionista, inició los primeros contactos con la banca de inversión para vender su participación, se ha sucedido una oferta pública de adquisición (OPA) vetada por el Gobierno por razones de seguridad nacional, el acercamiento de compañías extranjeras interesadas también en comprar el fabricante de trenes y la victoria de una oferta público-privada liderada por el Gobierno vasco y encabezada por un empresario industrial, José Antonio Jainaga, presidente de Sidenor, operación culminada esta misma semana.

Todo este proceso para cambiar el control de esta compañía casi centenaria, que se empieza a cocinar en septiembre de 2024 tras el fracaso de la OPA de la húngara Magyar Vagon y ha estado liderado por Alantra como asesor financiero y Andersen en la parte legal, se ha basado en una compleja negociación en la que ha habido que sentar en una misma mesa y poner de acuerdo a los nuevos accionistas, los antiguos, bancos y entes públicos para buscar una salida a una empresa industrial puntera ahogada por un altísimo volumen de trabajo al que no puede hacer frente con su actual baja capacidad industrial.

Una operación proteccionista

La compra de cerca del 30% de Talgo por parte de un consorcio liderado por Jainaga y en el que participan el Gobierno Vasco a través del fondo público Finkatuz y las fundaciones bancarias BBK y Vital responde a una maniobra de proteccionista industrial en el seno del País Vasco. Entre 2022 y 2023, Pegaso, consorcio titular del 40% del fabricante de trenes, inició las primeras conversaciones para salir del capital de la empresa, en un primer momento sin éxito. En 2024 se alcanzó un acuerdo con Magyar Vagon, una compañía privada con apoyo público de Hungría, dispuesto a adquirir el 100% de la compañía.

En ese momento se activa la primera resistencia vasca, región que, a pesar de que en los últimos años ha visto mermado su sector industrial, sigue suponiendo más del 23% del PIB, frente al 15%% que supone en el nacional. No solo eso, ya que Talgo no solo emplea cerca de mil trabajadores en su fábrica en Ribabellosa, sino que tiene un impacto directo en la región y en toda la industria auxiliar (ruedas, puertas, ventanas, cuartos de baño o electricistas), porque el fabricante es solamente un ensamblador, no desarrolla piezas. Adicionalmente, toda la tecnología que posee podría recaer en manos extranjeras, más allá de que el aumento en la capacidad productiva se llevaría a cabo fuera de las fronteras.

De una forma u otra, esta OPA húngara termina en saco roto porque el Consejo de Ministros la 'veta' en agosto de 2024 aduciendo razones de seguridad nacional por vínculos de esa empresa con Vladímir Putin, consensuando la amenaza hecha meses atrás por el ministro Óscar Puente, que siempre alerto de los lazos entre Magyar Vagon y el régimen ruso. En cambio, en el mercado se da por sentado que todo fue una decisión política: el Ejecutivo de Pedro Sánchez necesitaba los apoyos parlamentarios del PNV, partidario de una 'solución a la vasca' para Talgo.

La compra de las acciones

Más que el plan industrial —que se tratará más adelante— el cambio accionarial en Talgo requería alcanzar dos hitos. Por un lado, la compra de las acciones de Trilantic para que el consorcio vasco tomase el control, algo que debía producirse sin lanzar una OPA por el 100% del capital. Ese el motivo de que este grupo haya adquirido únicamente el 29,9%, participación que posteriormente se ha diluido al 27,4% tras la ampliación de capital en la que ha entrado la SEPI.

En esta transacción han vendido todos los integrantes de forma proporcional, tanto el fondo Trilantic como el empresario Juan Abelló y el resto de inversores, entre ellos la familia fundadora, los Oriol. Otro de los puntos fue cuadrar un precio, partiendo de una base de cinco euros por acción, el importe que puso encima de la mesa Magyar Vagon. Finalmente, el pacto se saldó con una contraprestación fija de 4,25 euros por acción y un variable de hasta 0,75 euros dependiendo el desempeño de la compañía.

Una nueva estructura financiera

La otra parte del 'deal' era cerrar una nueva estructura financiera para Talgo, quizás la más compleja y el motivo de que hayan pasado diez meses desde la firma del preacuerdo entre Jainaga y sus socios y Trilantic para la compraventa de las acciones y el cierre definitivo. Los pasivos del fabricante se han cambiado de arriba a abajo con un nuevo 'macrocrédito' sindicado de 770 millones de euros, 650 millones a largo plazo y 120 millones en créditos revolving, liderado por BBVA y CaixaBank y en el que han participado otras entidades como Banco Santander, KutxaBank, Banco Cooperativo, Caja Rural de Navarra, Unicaja o Abanca. La renovación ha implicado la salida de acreedores como el Banco Europeo de Inversiones (BEI) o el alemán KfW.

No han sido los únicos, ya que en este 'pool' han entrado entre 12 y 14 entidades, la mayoría financieras privadas, pero también un puñado de públicas, principalmente el Instituto de Crédito Oficial (ICO) o la Compañía Española de Seguros de Crédito a la Exportación (CESCE). Precisamente, esta última es la encargada de ofrecer garantías parciales a los 500 millones en avales que le otorga la banca para acudir a concursos.

Otro de los entes públicos relevantes en esta transacción es la Sociedad Estatal de Participaciones Industriales (SEPI). Una de las claves de esta nueva estructura de la deuda era reforzar el patrimonio de Talgo, hecho que no se podía acometer a través de una ampliación de capital suscrita por el consorcio vasco, porque esto supondría superar el 30% del capital, lo que obligaría a lanzar una OPA. Por ese motivo, la SEPI entra en el accionariado en una ampliación inyectado 45 millones de euros, que ha recibido a cambio un 7,87% del capital.

La otra fórmula escogida para reforzar los fondos propios ha sido la emisión de 105 millones en bonos convertibles, 30 millones aportados por la SEPI y amortizables dentro de diez años. Los 75 millones restantes han sido aportados por inversores vascos: 50 millones por parte del fondo de 'private equity' Ekarpen, fundado por el Gobierno vasco, las cajas de ahorro y las diputaciones de la región, diez millones cada uno Jainaga y BBK y cinco millones Vital. Es decir, los socios del consorcio han aportado por reforzar capital de forma indirecta para evitar lanzar una OPA por el 100%.

Un plan industrial

La última gran clave de esta operación es el plan industrial. Talgo dispone de una cartera de pedidos de trenes de 4.813 millones de euros y en 2024 apenas logró facturar 669 millones. Es decir, con un número rápido, con su actual capacidad de producción, la empresa necesaria más de siete años para sacar adelante sus encargos, cuando ha firmado hacerlo en menos. De ahí la necesidad de aumentar la capacidad productiva y el motivo de que el Gobierno vasco haya escogido a un industrial como jainaga para encabezar el proyecto, a pesar de que las labores de Sidenor no guardan relación alguna con las del fabricante de trenes.

Para lograrlo, los nuevos accionistas y el Ejecutivo regional trabajan ya en la construcción de una nueva fábrica, previsiblemente en Ribabellosa, aunque cabe la posibilidad de que termine siendo en el puerto de Bilbao, donde hay disponibilidad de terrenos para levantarla. Por el camino, la compañía ha salvado un 'match ball': ha renegociado su contrato de suministro de trenes a la operadora pública de Alemania para que no haya sanciones por retrasos, como ya le ocurrión con la entrega de los trenes Avril a Renfe, demoras que le han costado a Talgo una multa de 116 millones de euros, actualmente en fase de negociación para lograr un aplazamiento.

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