¿Por qué el Sabadell afirma que sus accionistas perderán si aceptan la opa y el BBVA dice que saldrán ganando?

Las cuentas del BBVA

El BBVA sostiene que ha presentado una "oferta imbatible y de un atractivo tremendo". Su argumento base es que la razón de que el Sabadell haya subido un 87% en bolsa desde que se filtró la operación a finales de abril de 2024 es la propia opa, así como que las acciones de la entidad catalana han "agotado su potencial" de revalorización y caerán si la operación no tiene éxito. Según sus cálculos, la mediana de los analistas le dan un precio objetivo a sus acciones un 3% inferior a su valor actual.

Frente a ese riesgo que esgrime, sostiene que su propuesta permite "monetizar" la valoración bursátil actual del Sabadell, la más alta en unos quince años (unos 16.700 millones de euros), en acciones del propio BBVA con mayor "potencial de subida" en bolsa (8%, según la mediana de analistas). Así, no se cansa de destacar que el beneficio por acción de la entidad fusionada, "que determina el dividendo por acción", será un 41% mayor para los accionistas del Sabadell que si la entidad catalana permanece en solitario. Incluso aplicando la metodología que reivindica el Sabadell, sostiene que el aumento sería del 15%.

La clave de su defensa de que los dos bancos crearán más valor a sus accionistas juntos que por separado están en las sinergias: los ahorros de costes que justifican la mayoría de las integraciones empresariales. El banco las calcula en 900 millones de euros al año antes de impuestos, espera lograrlos en 2029 y destaca que es una cantidad muy elevada respecto al beneficio anual previsto de Sabadell en solitario (630 millones netos de impuestos frente a unos 1.600 millones).

Las cuentas del Sabadell

El Sabadell defiende que la opa "infravalora significativamente el banco y destruye valor para sus accionistas". Su argumento base es que su subida en bolsa desde que se filtró la operación (87%) se debe fundamentalmente a sus propias fortalezas porque ha estado en línea con la de los otros bancos españoles con negocio principalmente doméstico (75%), mientras que el BBVA ha subido menos porque se ha visto penalizado por su negocio en México y Turquía (47%). La entidad, además, afirma que sí tiene potencial de seguir revalorizándose en solitario: entre un 12% y un 26%, aplicando métricas financieras que comparan su valoración con la de los bancos cotizados de negocio similar (CaixaBank, Bankinter y Unicaja).

Su principal línea argumental de defensa, en cualquier caso, es que afirma tener mayor capacidad que el BBVA para remunerar a sus accionistas vía dividendos y recompra y amortización de acciones. Como ejemplo, sostiene que prevé distribuir a sus propietarios hasta 2027 una cantidad muy superior a las que les correspondería si aceptan la opa de su rival (6.450 millones en lugar de 5.117 millones). Se debe, argumenta, a que el BBVA tiene que retener más beneficio para reforzar su capital por su exposición a mercados emergentes como México y Turquía.

Asimismo, su principal línea de ataque a su rival es poner en cuestión las sinergias sobre las que el BBVA construye su estimación de aumento del beneficio por acción. Según el Sabadell, no llegarán hasta 2032 o 2034 por las condiciones que el Gobierno impuso a la operación, serán más bajas de lo calculado por el BBVA (500 millones antes de impuestos o 370 millones si se mantiene el impuesto a la banca) y su peso sobre el beneficio previsto es pequeño (220 millones netos frente a los 1.600 millones) en comparación con los riesgos de ejecución y el coste para obtenerlas.

Las cuentas en cuestión

El porcentaje de aceptación que tenga la opa entre los inversores institucionales activos (35% del capital del Sabadell) será determinante para comprobar qué banco ha resultado más convincente con sus cuentas para los profesionales de hacer números. Hoy por hoy, es imposible afirmar de forma categórica que las cifras de uno u otro sean más ciertas que las del contrario. En primer lugar, porque están elaboradas por expertos financieros, que saben construirlas y argumentarlas a partir de los supuestos que les son más favorables.

Y en segundo lugar, porque hay muchas incógnitas que es imposible despejar ahora y que, como en toda operación de concentración, a la postre resultarán determinantes. Por ejemplo, cuándo podría el Gobierno aprobar una fusión, si es que Europa no le fuerza a perder esa competencia como pretende. Otro ejemplo, si el Tribunal Supremo anulará la condición de no fusión durante tres o cinco años fijada por el Ejecutivo, como le ha pedido el BBVA. Y un tercero, si la economía y los tipos de interés evolucionarán cómo las entidades han previsto a la hora de hacer sus pronósticos de beneficios y pagos a sus accionistas.

Lo que sí parece que se puede concluir es que el BBVA tiene argumentos para prometer un mayor potencial de creación de valor a los accionistas a largo plazo, sea cuando sea que consiga obtener las sinergias, mientras que el Sabadell les puede garantizar una mayor remuneración a corto y medio plazo gracias a los dividendos y recompras. Pero los dos enfrentan retos por los mismos motivos. El BBVA, el riesgo de que la ejecución de la integración vaya peor de lo que espera, más la posibilidad de que tenga que lanzar una segunda opa que le pueda obligar a recortar el dividendo y le penalice en bolsa. Y el Sabadell, el reto de lograr seguir aumentando su resultado y su negocio tras haber perdido una parte sustancial de su balance con la venta de su filial británica.