El Corte Inglés ante el covid-19: más endeudamiento para frenar el primer golpe

"He vivido en muchos países y puedo decir que la institución que más une a España es El Corte Inglés: todas las ciudades quieren tener uno", solía bromear un embajador español de larga trayectoria a mediados de los 90. Ese supuesto papel cohesionador de la que llegó a ser la mayor empresa privada del país, sin embargo, se vio amenazado durante la Gran Recesión de 2008-2013, cuando el mayor grupo de grandes almacenes europeo y cuarto del mundo, fundado en 1940 por Ramón Areces y que aporta el 2,4% del PIB español, se acercó al borde del abismo financiero. La crisis del coronavirus ha frenado en seco el saneamiento de su balance que comenzó en 2014 y le ha obligado a volver a endeudarse, lo que ha llevado a las agencias de calificación a ponerle en vigilancia negativa por el mayor riesgo de impago. La compañía ha parado el primer golpe, pero ahora afronta el duro reto de volver a desendeudarse.

El Corte Inglés alcanzó en 2007, el último año de la etapa de burbuja económica española, un beneficio de 747 millones de euros (u 805 millones, según la readaptación de las cuentas a la nueva normativa mercantil que hizo al año siguiente), con un récord de ventas de 17.897 millones. El fin de las vacas engordadas artificialmente por el sector del ladrillo hizo que su facturación marcase un mínimo de 14.221 millones en 2013 (-20%) y que el beneficio tocase suelo al año siguiente con 118 millones (-84%).

Su mayor problema era que se había endeudado en exceso en los años de vino y rosas para financiar una política de apertura de establecimientos y entrada en nuevos negocios que no había resultado tan rentable como esperaba. El desplome del resultado convirtió la obligación de pagar esa deuda en una amenaza para la supervivencia de la compañía. Tras un complejo proceso, consiguió renegociarla en 2013 con 27 bancos, que le otorgaron un préstamo sindicado de 4.909 millones a ocho años. En 2015, además, logró que el jeque catarí Hamad Bin Jassim Al Thani le prestase otros 1.000 millones a cambio de recibir el 10,33% de las acciones del grupo a los tres años.

Desapalancamiento

Una vez salvada la bola de partido, el grupo comenzó el obligado proceso de desendeudamiento. Se vio parcialmente enturbiado por la pugna familiar entre Dimas Gimeno, que sustituyó a su tío Isidoro Álvarez como presidente tras su fallecimiento en 2014 después de 25 años al frente de la empresa, y las hijas adoptivas de este, Marta y Cristina Álvarez, que terminarían por forzar en 2018 la salida de su primo, quien recibió 8,5 millones de euros como compensación. La estrategia iniciada entonces, y ratificada con la llegada de Marta a la presidencia en 2019, ha logrado el refrendo de bancos y agencias de calificación.

En 2014, la deuda neta (descontando los fondos disponibles en caja) alcanzó los 4.954 millones, lo que equivalía a una excesiva cota de 5,9 veces su resultado bruto de explotación (ebitda). La mejora de los resultados (entre otras medidas mediante una reducción de plantilla desde los 109.800 trabajadores de 2007 a los 88.268 en 2019) y la venta de activos (como el 51% de su financiera al Santander, Óptica 2000, su filial de informática, inmuebles, y participaciones en IAG e Inversis) le permitieron reducirla a 2.729 millones en 2019, hasta un nivel mucho más sostenible de 2,4 veces ebitda, más cerca de su objetivo de situarla por debajo de 2 veces el resultado bruto.

Como a miles de empresas, sin embargo, la crisis del coronavirus le ha obligado a volver a endeudarse para sobrevivir. El cerrojazo de la actividad por el confinamiento le llevó a perder 510 millones (tras realizar una provisión extraordinaria de 338 millones) entre marzo y mayo, meses en los que solo pudo abrir sus centros de alimentación y productos básicos. Si bien no ha informado de la cifra de resultado final, en los seis primeros meses de su ejercicio fiscal (de marzo a agosto), su ebitda fue de -131 millones, aunque en los meses de verano se situó en positivo (64 millones).

Más liquidez, más deuda

Cuando el fantasma de la pandemia ya empezaba a asomar, el grupo acordó en febrero la refinanciación de su deuda con 24 entidades por hasta 2.000 millones (900 millones en un préstamo a largo plazo y 1.100 millones en una línea de crédito para necesidades de circulante). Ya en abril, pactó otra línea de crédito de 1.314 millones con 15 entidades, de los que 974 millones se convirtieron en un crédito con aval público del ICO unos meses después. Además, en septiembre realizó una emisión de bonos de 600 millones, una parte de los cuales fueron adquiridos por el Banco Central Europeo (BCE), y alcanzó un acuerdo con el ICO que le permite emitir hasta 1.200 millones adicionales en pagarés (1.000 millones con aval público).

Como consecuencia de todo ello, su liquidez disponible aumentó un 114% desde el cierre el pasado febrero de su ejercicio fiscal 2019, hasta los 2.783 millones en septiembre (1.277 millones en caja y 1.506 millones en línea de crédito disponible), a costa de que su deuda bruta ascendiera un 32%, a 4.551 millones (3.274 millones netos de caja, el 20% más). "Su nivel de deuda es muy balanceado y prudente. La recuperación de la pandemia va a tardar más de lo que se pensaba, pero tiene bastante colchón y solidez para aguantar un retraso de la recuperación. Además, no los va a necesitar, pero tiene activos inmobiliarios por valor de 16.457 millones. Si este año va muy bien, podría reducir deuda. Y si no, no la reducirá pero tampoco necesitará más", apuntan fuentes financieras al tanto de las cuentas de la compañía.

Perspectiva negativa

Con todo, las tres principales agencias de calificación crediticia --Standard & Poor's, Moody's y Fitch-- han mantenido a El Corte Inglés un peldaño por debajo del grado de inversión (es decir, en el primer escalón de los llamados 'bonos basura' por su mayor riesgo de impago), pero le han situado en perspectiva negativa (que implica riesgo de rebaja de la nota). Las tres firmas lo han justificado por las incertidumbres sobre la recuperación española y la capacidad de la empresa de reducir en los próximos 12 a 24 meses su deuda bruta hasta que represente menos de 4 veces su ebitda (Standard & Poor's estima que en 2020 se disparará desde las 2,9 veces del ejercicio anterior a 10 veces por la subida de la deuda y el desplome en un 80% del ebitda).

Pese a ello, las tres compañías también han valorado positivamente la buena posición de liquidez de la empresa, que a su juicio le permitirá cubrir sin problemas los próximos 12 a 18 meses, así como el compromiso de los gestores con retomar la trayectoria de desendeudamiento de los últimos años. Para ello, contarán con el apoyo de un fuerte incremento de las ventas previsto para este año (entre el 27% y el 30%, según las agencias), si bien el nivel previo a la pandemia no se recuperará hasta 2023. El grupo tiene, en cualquier caso, que solucionar algunas de sus debilidades estructurales, como su menor rentabilidad y mayor endeudamiento respecto a sus competidores, su retraso relativo en el comercio electrónico, o su gran dependencia de sus 10 establecimientos más rentables. Pero pese a las incertidumbres respecto al corto plazo, predomina la confianza en el medio: Fitch estima que su endeudamiento podría situarse por debajo de 3,5 veces en 2022, un nivel todavía alto pero muy inferior al actual.

Mejor de lo esperado

Los resultados conocidos de 2020, además, están siendo mejores de lo esperado por los analistas. Su fuerte capacidad logística y mayor capacidad de negociación con los proveedores dado su tamaño le permitieron mantener su actividad en mayor medida que la mayoría de sus competidores durante el confinamiento, lo que le ha hecho ganar cuota de mercado en comercio electrónico y entre los jóvenes. Todo ello pese a lanzar un erte para 31.600 empleados.

Los bancos, asimismo, han respondido a sus peticiones de financiación y han aplazado sus condiciones de desendeudamiento hasta marzo de 2022 porque, aseguran las fuentes, se sienten cómodos con una deuda que representa en torno al 20% de su patrimonio, mientras que las agencia de rating no le han rebajado la calificación pese al desplome del resultado. A la previsible recuperación de las ventas se suman sus proyectos para crecer en el negocio inmobiliario, financiero, de fondos de inversión, logístico, y de servicios para empresas, así como de relanzar su agencia de viajes.

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