Sin novedad en Wyoming

Esta crisis está trayendo al centro de la actualidad términos -o, como en el caso del encuentro de Jackson Hole, reuniones- reservados hasta hace poco a especialistas. Hace varios años que la Reserva Federal de Kansas City convoca a finales de agosto a académicos y representantes de distintos bancos centrales en un tranquilo valle del estado de Wyoming para debatir sobre el futuro, pero solo desde hace un par de años concitan la atención mundial.

Y si este foro sirvió el año pasado para queBen Bernankeanunciase la segunda fase delquantitative easing(QE2), o sea, volver a encender la máquina de imprimir billetes, este año no ha servido para nada, por más que se esperaba una nueva edición del QE o el anuncio del lanzamiento de un programa detwistde deuda, es decir, canjear deuda con vencimiento a corto plazo por deuda con vencimiento a largo, algo nada habitual pero que ya

experimentó la Administración deKennedyen 1961… con éxito relativo.

Y como ocurre con todos los banqueros centrales, ahora vienen las interpretaciones. Tal vez la economía no esté tan mal, aunque el crecimiento es la mitad de lo esperado, un pírrico 1%, y el paro sigue alto, un 10%. O tal vez no hay consenso en el seno de la Fed y por eso se guarda el debate para la reunión formal de septiembre, o tal vez el ambiente político esté enrarecido, o tal vez… El caso es que cada inversor interpretará lano comunicacióna su manera, aunque lo más probable es que estos días la bolsa baje por la incertidumbre, algo totalmente contrario a los deseos deBernanke. Previa a esta comparecencia se esperaba el inicio del programatwistpara rebajar el precio de la deuda a largo plazo, desincentivando que el dinero seaparqueen activos seguros rentables y haciendo que se mueva. Y como las hipotecas se suelen referenciar en EEUU a los bonos a 30 años, se supone que así se animarían un poco.

No deja de ser una paradoja del destino que el hombre cuyas decisiones más influyen en el desarrollo de la actual crisis sea un académico que ha consagrado su vida a estudiar la Gran Depresión del 29. Su tesis fundamental es que las devastadoras consecuencias en la economía real vinieron producidas por la escasez de liquidez tras elcrashbursátil. La falta de liquidez llevó a malvender activos, lo que hizo que se entrase en deflación. La caída abrupta y desordenada de valor se llevó por delante primero a bancos y luego a empresas, sumiendo al mundo en una prolongada y dura fase de empobrecimiento de la que no se pudo salir hasta el término de la segunda guerra mundial. Por eso se ha ocupado de inyectar liquidez a toda costa, sea bajando los tipos hasta prácticamente cero, aceptando como garantía casi cualquier activo (qualitative easing), rescatando bancos (Bear Sterns, Fannie Mae, Wachovia, WaMu...), recapitalizándolos mediante el programa TARP e incluso imprimiendo nuevos billetes (quantitative easing I y II). Todo vale, incluida la impopularidad derivada de primar el mundo financiero sobre el real para evitar el derrumbe del sistema. Eltwistperseguiría lo mismo, hacer menos atractiva la inversión en deuda para tratar que parte del dinero fluyese al mercado, al consumo y a la bolsa, haciéndola subir para producir el conocidoefecto riquezaque ahora añoramos.

Pero, como todo camino no ortodoxo, presenta dudas. La primera y más importante es hasta dónde deben bajar los precios para desmotivar a los compradores de unos bonos a 30 años que hoy ya están a solo el 3,4%. Las obligaciones norteamericanas, digan lo que digan las agencias derating, son valores refugio, no activos en los que buscar rentabilidad. Y si los tipos a largo bajan sustancialmente, ¿cómo quedarán los tipos a corto? ¿Repuntarán o se extenderá la medida lanzada por el Bank of America de cobrar (que no pagar) por los grandes depósitos a la vista? ¿Puede producirse un ajuste tan severo que se invierta la curva de tipos (más caros a corto que a largo), lo que llevaría a un escenario difícil de gestionar?

El riesgo de la inflación

Pero la duda fundamental tiene que ver con la capacidad de reacción de la Fed. Imprimir billetes (comprando deuda) y generar un escenario de exceso de liquidez ante la ausencia de atractivo de la renta fija debería llevar antes o después a un significativo incremento de la inflación. En ese momento se supone que la Fed vendería la deuda que ha comprado, aun aceptando pérdidas. Pero estas serían mucho mayores en el caso de desprenderse de deuda a largo plazo. Dando este paso, si bien es cierto que el balance dejaría de crecer, no lo es menos que a la Fed se le pondría más difícil, o más caro, reaccionar hacia una situación de normalidad en caso de necesidad.

Las medidas iniciadas porBernankesolo las puede llevar a cabo EEUU por su dominio geopolítico y por ser el dólar un valor refugio, pues todos los que han impreso billetes como salida de la crisis han acabado protagonizando desastrosos episodios de hiperinflación. Toda la economía mundial depende de losexperimentosdeBernanke. Ojalá no se equivoque. De momento, su silencio no es lo mejor que podría pasarnos, pues transmite de todo menos seguridad.